O aforrador enfrenta nesta altura (o português incluído) o dilema típico da fase do ciclo de mercados em que estamos neste momento: as opções de menor volatilidade (não lhe chamemos menor risco, que isso é outra história) apresentam retornos cada vez mais próximos de zero (a caminho de negativo em termos reais) e as alternativas mais voláteis, como as acções, estão a níveis máximos históricos, em alguns casos, e máximos de muitos anos noutros. A isto se junta esta sensação incómoda de que existem ainda tantas fontes de incerteza que podem comprometer o retorno futuro dessas alternativas mais agressivas.

A este propósito, proponho ao leitor uma viagem no tempo. Recuemos directamente para o início do ano de 2000 e imaginemos, à boa maneira do filme de 1985 “Back to the future”, que alguém vindo de 2015 lhe contava o que o mundo em geral, e o financeiro em particular, enfrentaria nos 15 anos seguintes. A questão que se coloca é saber, com essa informação toda na mão, que atitude assumiria o leitor em Janeiro de 2000?

Numa cronologia, longe de completa, mas creio que representativa, falariam de uma quase infindável série de eventos negativos:

– de correcções superiores a 50% nos índices accionistas nos 3 anos seguintes por consequência do fim da bolha da tecnologia e das “dotcom”, e do fim da quimera que chegou a gerar consensos em torno da possibilidade de um crescimento económico exponencial sem inflação resultante dos ganhos de produtividade que a revolução tecnológica traria consigo;

– da promoção do terrorismo à categoria de ameaça global depois do 11 de Setembro de 2001;

– dos escândalos corporativos que fizeram abalar as próprias fundações do sistema financeiro e capitalista, e nesse capítulo falariam de casos como o da Enron em Outubro de 2001 (manipulação de contas, de mercado e corrupção activa), o da Worldcom em Março do ano seguinte e inevitavelmente no paradigmático caso da queda da Arthur Andersen, esse baluarte de credibilidade que sucumbiu arrastada pelo caso do seu cliente Enron;

– da invasão do Iraque em Março de 2003;

– dos atentados de Madrid em Março de 2004;

– das catástrofes naturais e ameaças de pandemia que marcaram 2005, como o tsunami na Ásia que matou 300 mil pessoas ou a famosa gripe das aves;

– dos atentados no metro de Londres no mesmo ano;

– da crise do subprime e consequente credit crunch que conduziu a nacionalizações e fusões na banca anglo-saxónica desde logo no Northern Rock, seguido pela absorção do Bear Stearns pela JP Morgan e da Merril Lynch pelo Bank of America, a queda e consequente maior bailout da história com a seguradora AIG, e por fim a falência do Lehman Brothers cujas consequências estamos ainda hoje a contabilizar;

– da falência da Islândia ainda em 2008 e da queda dos mercados, desta feita superior mesmo a 50%;

– de como 2009 ficou marcado pelas ameaças de pandemias como a gripe suína e a gripe A, e como o Dubai lançou de forma irreversível o tema do risco soberano para o topo das preocupações do mercado;

– da confirmação em 2010 de que os países também quebram através dos casos da Grécia e do Chipre; ainda de 2010 os vários desastres naturais, ou na natureza, como o terramoto no Haiti, o vulcão na Islândia ou o derrame de petróleo da BP no golfo do México, do qual também ainda hoje se contabilizam os danos;

– de como nesse mesmo ano foi Moscovo o alvo de mais um atentado no metro e de como as tensões geopolíticas se foram acumulando, com o Irão e as Coreias à cabeça;

– de como 2011 arrancaria com um desastre nuclear na central de Fukushima no Japão, e como esse ano nos apresentaria uma esperançosa Primavera Árabe que acabaria bastante longe da esperança, e como Oslo e a Noruega estariam no centro dos objectivos terroristas com a matança da ilha de Utoya;

– de como em 2012 a reestruturação da dívida grega abalaria as fundações da União Europeia e daria o último golpe no conceito do risk free;

– por fim, falariam também de uma guerra às portas da União Europeia que sem querer abateu um avião comercial com quase 300 inocentes a bordo, da emergência de novas facções mais radicais no movimento terrorista islâmico capaz das maiores atrocidades incluindo ataques isolados nas cidades europeias;

– para encerrar a conversa haveria de referir que num país da União Europeia, que já antes havia reestruturado a sua dívida pública, um partido radical de esquerda, apoiado num outro radical de direita, conquistaria o poder prometendo, mais uma vez, pôr em causa os compromissos que antes o país havia assumido e, com isso, ameaçar algumas das fundações da construção europeia…

Não podendo (ainda) emigrar para outro planeta em procura de refúgio, como alocaria então o seu património? Creio poder assumir que uma das primeiras decisões seria, perante tamanha quantidade de catástrofes, excluir activos de risco e como tal que acções não fariam parte das suas escolhas. Certo?

Pois, ainda que aparentemente sensata, não teria sido efectivamente uma boa decisão. Se fizermos as contas da forma mais adversa possível, ou seja, desde o máximo registado pelo mercado em 2000 (máximo que durou mais de 13 anos até ser sustentadamente ultrapassado), o S&P500 encontra-se hoje cerca de 58% acima desse nível e se tivermos, como deve ser, em consideração os dividendos e olharmos para o S&P500 total return, a valorização “salta” para cerca de 110%, ou seja, um retorno anualizado superior a 4,5%. Uma decisão radicalmente prudente teria resultado num retorno de apenas 2,6% ao ano (se tivermos como referência a US LIBOR média do período).

Surpreendente? Talvez, mas factual. O que explica então esta forte descorrelação entre ambiente de risco e desempenho dos activos de risco? No período, temos vários factores que podem ajudar a compreendê-la: por um lado, quer se concorde quer não com a opção em si, os bancos centrais têm assumido, pelo menos já desde os anos 90 e agora mais uma vez, uma atitude para com as crises que passa por “produzir”, e “deitar para cima” dos problemas, doses massivas de dinheiro na esperança de com isso reanimarem o investimento, e o consumo, tornando o dinheiro mais acessível e barato e, dessa forma, contrariar as tendências recessivas presentes em todas as crises.

A experiência destas décadas parece mostrar que se numa primeira fase se consegue assim evitar piores recessões, a permanência de condições artificiais de liquidez no sistema conduz, por outro lado, a fortíssimas valorizações, por vezes chegando mesmo a ser excessivas, de algumas classes de activos incluindo à cabeça as acções; por outro lado, estes 15 anos correspondem ao auge do período de globalização da economia mundial. De facto, o perímetro económico explorável pelas empresas mais bem preparadas cresceu de forma extraordinária e sobrepôs-se mesmo aos ciclos económicos do ocidente. Basta termos presente o impacto global da adesão às regras de mercado por parte de economias como a chinesa, a brasileira, a indiana, entre outras. É em boa medida este factor que explica o crescimento aparentemente contra cíclico dos resultados das grandes empresas mundiais no período (o PE das empresas do S&P500 é hoje mais baixo do que então o que, com o mercado 58% acima, evidência um crescimento dos earnings mais do que proporcional no período).

Por fim, o que estes 15 anos, e os outros 100 antes destes, nos lembram e demonstram a cada ciclo é que efectivamente há uma dimensão comportamental, ou se quisermos emocional, que ajuda muito a compreender certos movimentos e momentos de mercado. No essencial, até porque hei-de voltar a este tema, fica esta ideia de que o mercado é acima de tudo um mecanismo imperfeito de antecipação da realidade, e que as grandes oportunidades surgem exactamente dessa imperfeição que resulta substancialmente maior nos momentos de maior carga emocional. Dito de outra forma, as tendências de alta do mercado “trepam” todas as preocupações e terminam quando já ninguém está preocupado com nada. Considerando que permanecem ainda muitas e variadas fontes de preocupação na mente dos aforradores e investidores em geral, é sensato reenquadrar os máximos em que os mercados se encontram à luz desta reflexão, e dessa forma aceitar participar no “climbing the wall of worry” antes que deixe de haver “worries” e essa opção se torne então realmente perigosa.

Managing director do BESI