Há um ano, o preço do ouro estava a dar sinais de poder sair da relativa estagnação que tinha marcado os anos anteriores e Matthew Michael, diretor de investimentos da Schroders, dizia em entrevista ao Observador que a subida se devia ao facto de alguns dos maiores bancos centrais do mundo estarem a reforçar as compras deste metal precioso. O analista, desta que é uma das gestoras de ativos maiores e mais influentes do mundo, dizia que poderia fazer sentido os “investidores comuns pensarem da mesma forma que pensam os bancos centrais”: ou seja, os pequenos investidores também deviam apostar no ouro.

Doze meses depois, o preço do ouro aumentou em praticamente 50%, o que significa que quem seguiu o conselho de Matthew Michael terá feito um investimento muito vantajoso, no espaço de apenas um ano. Essa aposta terá dado frutos quer tenha sido através da compra de ouro físico ou, então, através do investimento em fundos e outros instrumentos cujo desempenho replica a cotação de um metal precioso e escasso: “se se juntasse todo o ouro já extraído na história da humanidade, ele só ocuparia o espaço de três piscinas olímpicas”, lembra o especialista.

Agora, depois de uma subida tão expressiva e rápida, Matthew Michael volta a dar uma entrevista ao Observador, em Lisboa, e garante que não vê quaisquer sinais de que o ouro tenha entrado num território de bolha, muito pelo contrário: “o mercado do ouro tem sido impulsionado por dinâmicas que, provavelmente, se estão a tornar ainda mais fortes“, confia.

“Dinâmicas que fizeram subir o ouro estão ainda mais fortes”

No ano passado também veio a Lisboa e, numa entrevista que fizemos, aproveitámos para falar um pouco sobre o mercado do ouro – o que foi oportuno porque o ouro estava a ser negociado a pouco mais de 2.000 dólares americanos nessa altura e, agora, está perto dos 3.000 dólares (por onça, ou seja, 2.866 euros). Julgando pelo otimismo que manifestou na outra entrevista, presumo que não esteja surpreendido por esta subida…
Não estamos, não. O mercado do ouro tem sido impulsionado por dinâmicas que se verificaram no ano passado e também no ano anterior – dinâmicas que, provavelmente, se estão a tornar ainda mais fortes. Estou a falar, em concreto, do desaparecimento da correlação histórica entre o ouro e as taxas de juro (reais, ajustadas à inflação).

[António Raminhos, Luís Filipe Borges e Marco Horácio são três “Homens de Uma Certa Idade” a discutir a vida “de forma sincera”. Ouça aqui o novo episódio, que também está disponível na Apple Podcasts, no Spotify e no Youtube Music.]

Refere-se à tendência para o ouro subir quando as taxas de juro caem e vice-versa?
Sim, essa dinâmica desapareceu [porque as taxas de juro subiram em sincronia com o ouro, que subiu ainda mais]. E o que tem impulsionado a cotação do ouro é o desejo, predominantemente por parte de bancos centrais, de comprar mais ouro para diversificar as suas reservas. Estão a fazer isso, no fundo, para reduzir a dependência dessas reservas em relação ao dólar e aos títulos de dívida, num contexto de maior incerteza.

Essas compras por parte dos bancos centrais vão manter-se?
A nossa expectativa é que sim. É verdade, porém, que alguns bancos centrais são mais transparentes do que outros, no que diz respeito à comunicação sobre as compras que fazem e os objetivos que têm, ou seja, sobre a percentagem que consideram ideal virem a ter em ouro nas suas reservas.

Edgar Caetano

Depois de alguns anos de relativa estagnação, o preço do ouro saltou quase 50% nos últimos três meses.

Existe informação clara sobre isso, na maioria dos bancos centrais?
Alguns bancos centrais têm sido bastante discretos no que diz respeito às suas compra de ouro. Mas o que temos visto é que, por exemplo, no ano passado a Polónia terá sido o maior comprador de ouro e há outros bancos centrais da Europa de Leste que também estão a tentar acumular ouro. Penso que isto é um sinal de que, em tempos de incerteza, os bancos centrais querem diversificar as reservas. E é provável que o padrão se mantenha até termos uma alternativa.

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Referiu a Polónia, mas que países estão a comprar mais?
A Índia, também, por exemplo… O World Gold Council divulga muita informação sobre compras, produção, tendências, a cada ano, quem comprou, quem vendeu. No entanto, é do conhecimento geral que, provavelmente, cerca de 60% – provavelmente mais – das compras oficiais de ouro não são declaradas. Os bancos centrais, na generalidade, concordaram em partilhar esta informação com o FMI, por exemplo, mas não estão vinculados a essa partilha. Por exemplo, no ano passado falou-se muito dos dados que apontavam para uma descida das compras pela China, mas penso que a realidade é que…

Compraram mas não o revelaram…
Exatamente.

Referiu o tal contexto de “incerteza”, que está a impulsionar as compras de ouro. Mas está a falar de quê, em concreto?
Quando pensamos naquilo que o ouro representa, sabemos que é um ativo líquido e tangível. E sabemos que, historicamente, o valor do ouro está fortemente indexado à tendência das taxas de juro e, no fundo, da quantidade de dinheiro em circulação. Por vezes, vemos momentos em que o preço do ouro não acompanha imediatamente o crescimento da massa monetária, mas o que constatamos é que, mesmo com algum atraso, recupera sempre esse “terreno”. O que vemos acontecer, ao longo da História, é que há uma crise, os políticos respondem, os bancos centrais intervêm, imprimem mais dinheiro, diminuem as taxas de juro e o ouro tem um bom desempenho durante esse período de crise. Depois, claro, as ações recuperam, os mercados de obrigações recuperam, e nesse momento há uma constatação de que essa recuperação dos preços desses ativos financeiros (ações, obrigações, etc) aconteceu à custa de maior criação de dinheiro. E é aí que, normalmente, há uma espécie de ajuste de contas, porque as pessoas pensam: “Bem, precisamos de comprar ouro” e, de repente, o ouro dispara. O padrão a longo prazo é muito, muito claro. E também penso que as próprias moedas tradicionais devem ter algum tipo de suporte no sentido de as reservas cambiais dos bancos centrais que as emitem terem ouro, nem que seja só 5% ou 10% – ou até 20%, que acredito que é um bom objetivo a longo prazo, porque isto dá credibilidade à sua moeda num cenário de crise…

O padrão-ouro não está morto, portanto…
Bem, a ideia de um padrão-ouro é muito difícil de alcançar, porque simplesmente não há ouro suficiente no mundo. Se todo o ouro já extraído na história da humanidade fosse acumulado, só ocuparia o espaço de três piscinas olímpicas. Não há ouro suficiente para que todos os bancos centrais possam seguir um padrão-ouro. Aliás, mesmo quando o padrão-ouro era a regra, na realidade os bancos centrais só tinham cerca de 20% das reservas em ouro. A produção aumentará à medida que o preço continuar nestes níveis ou subir. As empresas de ouro terão muitos lucros, tentarão extrair mais ouro, mas a realidade é que o ouro é caro por uma razão: não há muito ouro por aí.

“Tem sido muito doloroso não ter ouro na carteira de investimentos”

Antes desta forte subida do último ano, alguns investidores estavam a ficar dececionados com o ouro, dada a estagnação dos preços nos anos anteriores. O que mudou? E o que vai acontecer agora?
O ouro teve vários anos em que foi um pouco mal-amado pelos investidores, à medida que outros ativos como a bitcoin e as ações concentraram todas as atenções. Mas o que achamos é que, agora, a valorização do ouro é demasiado expressiva para se poder ignorar. Se analisar os últimos cinco anos, tanto em termos de euros como em dólares, temos tido uma taxa de rendibilidade anualizada entre 8% e 10%. Se compararmos com os retornos que foram gerados, por exemplo, pelas obrigações… Digamos que tem sido muito doloroso não ter ouro na carteira de investimentos. E sabemos pelos dados que, por exemplo na América do Norte, a maioria dos investidores tem uma exposição de zero ao ouro. Para eles, investir em ouro é oportunidade perdida porque preferem ter mais ações.

E receber mais dividendos…
Sim, mais dividendos nas ações, mais juros das obrigações, etc. Mas achamos que a dinâmica do ouro, este retorno constante que tem havido, irá empurrar cada vez mais pessoas a comprar ouro. Sobretudo quando os bancos centrais, que estiveram na base no movimento positivo recente, nos estão a dizer que vão continuar a comprar. Por isso é que acredito que será inevitável que os investidores comecem a comprar mais ouro. Porque se houver, a dada altura, uma correção nos mercados de ações ou uma deterioração da atividade económica global, o que vai levar mais investidores a procurarem refúgio no ouro – isso vai aumentar ainda mais a concorrência pela compra de ouro, que é um ativo tão escasso e do qual há tão pouco disponível para compra.

Fala em refúgio no ouro, e é comum olhar para a cotação do ouro com um barómetro do medo que os investidores têm em relação ao futuro, seja em termos económicos, geopolíticos… Esta subida pode ser interpretada como um sinal de que alguém acredita que vêm aí problemas graves?
Penso que assistimos a esse fenómeno no passado, o ouro ser uma espécie de canário na mina. Mas acho que, agora, é mesmo uma subida relacionada com o facto de o investimento em ouro estar cada vez mais acessível e, por outro lado, pelo volume de compras feitas por bancos centrais que consideraram essencial reforçar a quantidade de ouro nas suas reservas. Agora, na próxima fase, além de os bancos centrais continuarem a comprar, acredito que os investidores mundiais vão sentir-se cada vez mais atraídos pela valorização dos últimos anos – e vão tentar comprar mais, como dizia há pouco.

“Desglobalização”, tarifas e protecionismo? “Ouro será um grande beneficiário”

A aparente guerra comercial, que está associada a Trump e às tarifas, tem sido apontada como um dos fatores que estão a impulsionar o preço do ouro. Exatamente qual é o impacto?
Acredito que a dependência do dólar, como tema global, irá tornará-se cada vez mais importante. Já temos visto evidências muito claras, por exemplo, no caso da China, de que muitos países estão a querer comprar menos obrigações do Tesouro dos EUA. O que, uma vez mais, tem beneficiado coisas como o ouro, mas também outros ativos. Então, quando se tem este colapso no sonho da globalização, a realidade é que as pessoas vão procurar alternativas. Se se tornar mais evidente que se está a ver um padrão de “desglobalização”, mais tarifas, mais impostos, esse tipo de coisas, então o ouro – porque é, naturalmente, uma alternativa ao dólar – afirma-se como um grande beneficiário.

Foi noticiado que Trump poderia aplicar tarifas nas próprias importações de ouro, supondo-se que isso, em si, está a levar a um aumento do preço do ouro, com pessoas e entidades a tentarem mover ouro para os EUA – por exemplo, retirando-o de Londres – antes que tais tarifas possam ser aplicadas.
Isso está a acontecer com vários metais, em geral, não apenas com o ouro. É tudo uma questão de logística, porque estamos a falar de ouro e metais físicos. Sabemos que o Banco de Inglaterra, além de ter o seu próprio ouro, presta um importante serviço de custódia de ouro de outras pessoas [incluindo outros bancos centrais]. Se alguém, por exemplo um investidor norte-americano, um banco, um fundo soberano, seja o que for, tiver ouro espalhado por vários locais no mundo, achar que poderá querer trocar esse ouro por dólares, em breve, então vai tentar evitar o risco de ter de pagar uma tarifa e antecipar esse movimento de transferência.

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Será o ouro um melhor investimento atualmente do que o imobiliário ou as ações, que alguns analistas – e até o BCE – consideram que podem ter atingido níveis sobrevalorizados?
Nós estamos sempre à procura de sinais de bolhas e há muito tempo que nos dedicamos a estudar as formações, o posicionamento dos investidores, tentando identificar exatamente o que é que é uma bolha e quando é que se está em território de bolha. Penso que se estivéssemos a ter esta conversa e se estivéssemos numa situação em que todas pessoas que conhecemos tinham 5% a 10% dos seus investimentos em ouro – ou seja, se o preço estivesse a subir não pelas forças da oferta e da procura mas apenas pela especulação – então diria que estaríamos numa bolha. Mas, no ouro, não temos qualquer sinal de que seja esse o caso e volto ao ponto de que há uma falta de participação por parte dos investidores. Sabemos que os bancos centrais têm um longo caminho a percorrer antes de atingirem os seus objetivos. Por exemplo, a China diz oficialmente que tem 4% das suas reservas em ouro, a Polónia tem de cerca de 14%. Mas se acreditarmos que estes bancos centrais querem atingir os 20%, percebemos que estamos a meio de um processo que pode demorar muitos anos.

Há ouro suficiente para que todos esses bancos centrais consigam comprar todo o ouro que querem?
Como dizia, há muito pouco ouro no mundo – e a nova produção é lenta. Por isso digo que o mercado do ouro é muito pequeno para não reagir a esta intensidade de compra. Sobretudo porque os bancos centrais estão a comprar e a levar para o seu país – e, nesse momento, acabou-se, aquele ouro nunca mais irá voltar ao mercado, o que reduz ainda mais a disponibilidade de ouro para ser comprado.

Ações (e obrigações) de empresas mineiras podem ser oportunidade

Falou na produção, que é lenta… Até que ponto é que a nova produção de ouro conseguirá acompanhar a procura intensa que antevê? As empresas que exploram ouro conseguem produzir mais?
As empresas de mineração de ouro têm margens extraordinárias. Sem dúvida de que têm um incentivo para aumentar a produção, dado este nível de preços que faz com que as margens de exploração nunca tenham sido tão boas. É certo que essas empresas têm de lidar com custos maiores, mas estão a fazer um trabalho muito bom. E acho que as ações destas empresas ainda nem sequer estão a refletir esta melhoria da rentabilidade. Provavelmente precisaríamos de ver um aumento de pelo menos 50% no valor global das empresas de mineração de ouro antes de podermos dizer que voltaram ao ponto em que estavam em 2020 em relação ao preço do ouro.

Mas porque é que as ações dessas empresas ainda não ajustaram à subida repentina do preço do ouro? Os investidores estão desatentos? Ou há alguma coisa que os está a preocupar?
Há uma correlação natural entre o preço do ouro e a cotação destas empresas, e elas também têm vindo a subir na bolsa. Mas nos últimos anos, de um modo geral, tiveram um desempenho fraco, principalmente durante os anos da pandemia, porque tiveram de aguentar um aumento de custos e lidar com a escassez de mão-de-obra, sobretudo a partir das limitações impostas pela gestão da pandemia. Mas agora estamos num ambiente mais normalizado, os preços do ouro estão a subir e os custos continuam a aumentar mas não tanto como dantes. Além disso, são empresas relativamente bem geridas. O problema é que, mesmo com estas margens, estas empresas não vão conseguir produzir quantidades enormes de ouro: é um material raro…

Investir em ouro? “É importante ler bem as letras pequenas”

Qual é a melhor forma de obter exposição ao ouro numa carteira de investimentos diversificados? ETF, ações de mineração, como acabou de referir, ou ouro físico?
Acho que já não se deve olhar para o ouro como apenas uma linha na carteira de investimentos. Estamos numa era em que temos de pensar no ouro como uma classe de ativos, por si só, ou seja, ganhar exposição ao ouro através de vários tipos de investimentos. Porque haverá alturas em que o preço do ouro tem um desempenho melhor do que as ações das empresas que o exploram e produzem, como vimos em 2020. Mas também temos tido fases em que as ações deste setor sobem mais do que o ouro. E não é só ações: estas empresas também emitem obrigações, o que também é outra “linha” que faz sentido ponderar, nesta fase de subida dos preços do ouro.

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E o ouro físico?
Diria que faz sentido ter uma exposição ao ouro dividida em 50% entre empresas de ouro (ações e obrigações, porventura) e o restante em ouro físico ou instrumentos que repliquem o desempenho do ouro, como os ETC, que têm custos muito baixos de transação [uma espécie de ETF mas para commodities, ou seja, matérias-primas e metais transacionáveis]. Investir em ouro tornou-se muito mais fácil, graças à evolução tecnológica. Acho extraordinária a facilidade com que hoje alguém pega no telemóvel e clica num botão para comprar um pouco de ouro, recebendo um certificado de que se é dono daquele ouro, que está seguro algures num cofre.

Elon Musk disse, a dada altura, que uma coisa é termos ouro e outra coisa, bem difernte, é termos um e-mail a dizer que temos ouro…
Sim, isso é uma questão que algumas pessoas têm apontado, compreensivelmente. É preciso saber aquilo em que se está a investir, ler bem as letras pequenas e garantir que se está a comprar ouro certificado que é possível de ir a um cofre e tirá-lo de dá, se quisermos. Isso é bem diferente de comprar um ativo que, de forma sintética, replica a evolução do preço do ouro – porque aí já estamos a falar de um pedaço de ouro que é propriedade de uma terceira pessoa que disponibilizou esse ouro para uma qualquer instituição financeira criar um produto de investimento que segue a cotação do ouro. Nós, nos nossos fundos, só compramos ouro através de certificados que são, de facto, relativos a ouro que está em cofre.

Estima-se que os bancos centrais globais detenham bem mais de três biliões de dólares em ouro, o mesmo que o valor de mercado da Microsoft. É interessante pensar nesta comparação entre aquilo que os bancos centrais do mundo têm em ouro e, por outro lado, o valor de uma grande empresa?
Sim, bem… Quando falamos em ouro, estamos a falar de um ativo tangível. Já uma empresa tem ativos tangíveis mas, na verdade, a avaliação que é feita do valor dessa empresa é uma projeção dos seus fluxos de caixa futuros, dos seus lucros, dos custos e de tudo o resto. O ouro não tem isso, não tem rendibilidade. É uma proposta totalmente diferente, porque a natureza do ouro é que este é um ativo físico – a expectativa é que, à medida que a inflação aumenta, o rendimento das pessoas cresce e o sistema monetário se torna maior, o valor deste ativo físico também aumenta. Há pouco perguntava sobre o mercado imobiliário, que tem subido, é verdade, porque há escassez de casas em vários locais do mundo mas, em teoria, há sempre formas de construir mais casas. Mas no caso do ouro, por muita boa vontade que se tenha, não se pode aumentar a produção de ouro em 20% só porque um governo qualquer diz que “tem de ser”.

Bitcoin. “Eu diria que é preciso ter um pouco de cuidado…”

Algumas pessoas comparam o ouro às criptomoedas, como investimentos alternativos. O que é semelhante e o que é diferente entre o ouro e as criptomoedas, como a bitcoin?
A principal semelhança é serem ambas uma forma de alguém se distanciar das moedas fiduciárias mais estabelecidas. Assim, se alguém é um investidor que investe os seus euros, o grande risco que pende sobre este investidor está relacionado com o risco de, por razões ligadas ao banco central, ao crescimento ou ao contexto político, o euro comece a cair e o investidor perde o seu poder de compra e vê a sua reserva de valor diminuída, em termos reais. Nesse aspeto, a ideia em torno das criptomoedas não é assim tão diferente da do ouro: é, basicamente, estar a trocar uma moeda nacional com o objetivo de tirar esse valor do sistema e preservar essa riqueza. Porém, como é que é possível avaliar uma criptomoeda? Essa é uma pergunta que provavelmente não lhe saberia responder. Compreendo que existe uma dinâmica de oferta e procura, tal como existe para o ouro, mas a forma como analisamos o ouro também é, na verdade, muito diferente da forma como nós, analistas de matérias-primas, analisamos outras coisas como o trigo, o cobre ou o alumínio. Aí, olha-se para a oferta e para a procura e tenta-se fazer uma estimativa de como o preço vai evoluir. Mas o ouro é uma moeda, em si mesma, talvez até seja a moeda de último recurso. É isso que as criptomoedas estão a tentar ser. E têm algumas coisas a seu favor, são facilmente acessíveis e penso que é possível armazená-las num bolso, num disco físico. Já o ouro é um pouco mais complexo, como sabemos, seja através de investimentos financeiros ou ouro físico.

E as vantagens do ouro sobre as criptomoedas?
Bem, o ouro é algo que tem credenciais AAA [de alta qualidade], ao longo da história, milénios de provas dadas, como reserva de valor… Por outro lado, nas criptomoedas essa segurança não existe, muito menos quando falamos nestas “meme coins” – tudo isto está muito ainda na infância, o que não impede que já tenha havido quem tenha ganho enormes fortunas…

E quem as tenha perdido, também…
Também. O tema aqui é a credibilidade e o histórico passado. O que é possível é que, a dada altura, as duas coisas se juntem, ou seja, podemos ter “ouro digitalizado”. Na verdade isso já está a começar a existir, já existem algumas propostas nesse sentido. É algo que achamos que poderá democratizar ainda mais o mercado do ouro. Mais uma vez, é preciso ter cuidado, saber o que se está a comprar, ler as letrinhas pequenas, mas acho que uma versão digitalizada do ouro, através de criptomoedas suportadas no preço do ouro, é algo que faz muito sentido.

Disse há pouco que, apesar da subida rápida, não vê quaisquer sinais de que o preço do ouro possa estar numa bolha. Diria o mesmo sobre as criptomoedas, como a bitcoin?
Tem havido influxos enormes de dinheiro a entrar na bitcoin, embora também se possa dizer isso acerca de outros ativos, como alguns fundos de índice de ações. Isso, só por si, já é algo que causa alguma preocupação.

Porquê?
Porque quando se pensa nas componentes que nós estudamos, à procura de bolhas e a tentar antecipar riscos de correção nos preços… Não significa que estejamos a dizer que é um ativo mau, todos os ativos – melhores ou piores – têm fases em que podem estar subvalorizados ou sobrevalorizados. Mas, dizia, quando se vê uma quantidade tão grande de dinheiro a entrar num ativo que é tão fácil de comprar e vender, que tem movimentos de preço um pouco impulsivos, ainda mais num ativo que é tão difícil de avaliar, então eu diria que é preciso ter um pouco de cuidado…

Ou seja, por outras palavras, considera que é preciso ter cuidado com as criptomoedas mas não acha que o ouro também possa estar sobrevalorizado, depois da subida recente…
Não vemos quaisquer evidências, no ouro, de que estejam a verificar-se os tais padrões que já vimos no passado serem característicos da formação de bolhas.

Mas vê essas evidências na bitcoin ou noutras criptomoedas? Dizia há pouco que é impossível calcular o valor destes ativos…
Estou a referir-me a padrões históricos que já vimos no passado e que criam o risco de uma correção. Há pouco referiu-se a quem perdeu muito dinheiro com estas criptomoedas, porque compraram alguma coisa porque viu que ela tinha subido muito. Mas, depois, a realidade é que em muitos casos não correu bem. Não estou com isto a dizer que a criptomoedas não têm uma função a desempenhar no futuro, quer sejam suportadas em ouro ou noutro ativo qualquer. Porém, nós, como analistas, só podemos prestar um serviço aos nossos clientes quando sentimos confiança na forma como avaliamos o valor de alguma coisa – seja ouro, seja cobre, seja prata. E acredito que haja pessoas que são autênticos génios e conseguem avaliar o valor de uma bitcoin, mas eu certamente não sei fazê-lo.