Entrevista em Londres*

Não é o cenário mais provável, aos olhos da Schroders, mas é um risco que “preocupa” a gestora de ativos britânica: quando o Banco Central Europeu (BCE) acabar com a intervenção nos mercados de dívida pública, daqui a menos de um ano, os juros vão subir e “aí teremos o verdadeiro teste ao apetite” dos investidores privados de comprarem dívida de países como Portugal e Itália.

Se o crescimento se mantiver em níveis robustos, os riscos serão menores, caso contrário os investidores vão voltar a perguntar quem tem as finanças públicas mais e menos saudáveis, diz em entrevista ao Observador Keith Wade, economista-chefe da Schroders. Daí o conselho do especialista: as poupanças com juros devem ser aproveitadas para reduzir a dívida, não aumentar a despesa.

“Juros vão subir mais nos países com finanças públicas menos saudáveis”

Recentemente, o ministro das Finanças de Portugal alertava que as taxas de juro, de um modo geral, iriam subir nos próximos tempos. Também acredita que, com o final da intervenção do BCE, os anos de juros baixos vão acabar?
À medida que o BCE sair de cena, reduzindo a intervenção no mercado de dívida, as taxas de juro vão começar a subir. Desde logo, vão subir as taxas da dívida alemã, um mercado que o BCE tem espremido completamente. A taxa [que hoje é de 0,3%] pode ir até 1%. O principal impacto disso pode, de facto, ser sentido pelos países periféricos, porque os investidores institucionais vão voltar a ter juros mais positivos na dívida sem risco — ou com pouco risco — como a alemã. E, aí, sem o BCE a comprar dívida italiana ou espanhola, teremos um teste à real vontade dos investidores privados de comprar dívida dos países periféricos.

E, na sua perspetiva, vai continuar a existir essa vontade real de comprar, mesmo sem o BCE a suportar o mercado?
Se os investidores considerarem que este ou aquele emitente tem maior risco, porque as finanças públicas não estão em situação tão saudável, então nesse caso os juros podem voltar a subir ainda mais porque os investidores vão evitar esses países. Na nossa opinião, não é altamente provável isto acontecer, mas é um cenário de risco que não se pode excluir. Mesmo não sendo o nosso cenário central, é algo que nos preocupa e que discutimos muito nas reuniões que temos e onde definimos onde investir.

Mas, para ser claro, exatamente quando é que o cenário se pode inverter, caso isso aconteça?
Neste momento, os investidores ainda andam à caça de juros um pouco mais elevados e, com o BCE ativo no mercado, sentem-se mais confortáveis em estar expostos ao risco dos periféricos. Mas quando o BCE sair de cena, o cenário pode não continuar a ser bem esse. O risco é que em 2019 ou 2020, sobretudo quando o BCE começar a subir as taxas de juro, os investidores voltem a olhar com cuidado para a situação fundamental, como o crescimento económico e o nível de endividamento.

Dois fatores que estão, obviamente, muito proximamente ligados…
Sim. Acredito que se a economia da zona euro estiver a crescer a este ritmo robusto, e se países como Espanha e Portugal estiverem a crescer também, as preocupações não serão tão grandes — porque os investidores identificarão aí um ciclo virtuoso em que o crescimento cresce, as finanças públicas melhoram, há menos tensões sociais, etc. Se isso acontecer, o risco não será tão grande.

Os países da “periferia”, de um modo geral, estão preparados para esse momento?
Tem havido progressos em países como Espanha e Portugal, há já vários anos, para promover esse crescimento, mas é fácil imaginar um cenário em que o endividamento será uma preocupação cada vez maior, sobretudo no caso de Itália [onde a dívida está na ordem dos 130% do PIB]…

A dívida de Portugal também está nesses níveis, e não é tão detida internamente no país como acontece em Itália. Ainda assim, as projeções apontam para uma redução nos próximos tempos.
Sim, é verdade, e as projeções baseiam-se num cenário em que as taxas de juro se mantêm em níveis relativamente baixos. Ainda é um pouco cedo para falar sobre isto, mas é provável que vá chegar um momento em que os mercados vão dizer: “Vêm aí taxas de juro mais altas, quem são os países mais endividados?“. O enfoque neste tipo de perguntas pode intensificar-se já a partir de meados do próximo ano, porque acreditamos que o programa de intervenção do BCE vai, mesmo, acabar em setembro de 2018.

Próximo presidente do BCE poderá ter “visão mais ortodoxa” do que Draghi

Mas a minha pergunta é a seguinte: em teoria, os prémios de risco só se alargam se houver uma perceção de risco de incumprimento — só por aí faz sentido exigir maiores rentabilidades para investir na dívida. Assim, tendo em conta o que foi a história desta crise, o que é que diz a um investidor que se um país tiver dificuldades irá incumprir com a dívida?
Sim, percebo a questão. Mas o problema é que, se um país precisar de ajuda depois de o BCE terminar a intervenção do mercado de dívida, então tem de haver um pedido de resgate, mesmo que seja apenas para um programa cautelar. E isso é muito mais difícil de concretizar, politicamente, portanto a incerteza pode aumentar.

E em que é que a mudança de presidente do BCE, em 2019, pode ser um fator relevante?
O próximo presidente poderá ser mais próximo do pensamento que é dominante nos países do centro, que é de que esta intervenção monetária foi uma medida de emergência e que agora é hora de ter uma visão mais ortodoxa. E isso pode causar alguma instabilidade nos mercados — também aí termos um teste ao verdadeiro grau de apetite pelo risco entre os investidores.

Mario Draghi ficará até 2019, mas esse pode já ser um tema no próximo ano, 2018?
As pessoas já vão começar a pensar sobre isso em 2018, sim. Porque vão fazer esta mesma análise que estamos a fazer aqui: vai ser retirado um apoio muito importante aos mercados de dívida e as lideranças importam muito. Neste momento, os “céus azuis” que se vivem na economia são um bálsamo para muita coisa, mas temos sempre de estar atentos aos riscos.

Poupança nos juros? “O mais sensato é reduzir a dívida, não aumentar a despesa”

Que opinião tem sobre a retoma em Portugal? É um believer? Há quem não esteja muito convencido…
Não sigo de forma muito próxima o que se passa em Portugal. Mas pela informação que recebo não tenho razões para duvidar. Mas teria de fazer uma análise mais detalhada para responder com maior profundidade.

O turismo tem sido muito importante para a recuperação da economia portuguesa. Se destinos como Egito, por exemplo, voltarem a atrair mais turistas, caso haja menos receios com terrorismo, como é que Portugal pode compensar esse efeito?
Se o turismo desacelerar muito, em Portugal, bem… já vimos em vários países que o impacto negativo pode ser dramático. E uma atividade como o turismo pode virar muito, muito rapidamente. Aqui no Reino Unido, as autoridades fazem recomendações às pessoas que viajam, para evitarem os países com perigo de ataques terroristas. É claro que podemos dizer que Londres é um local arriscado, neste momento. Mas voltando a Portugal, é claro que pode ganhar menos se as coisas estabilizarem no Médio Oriente, mas não parece que estejam a estabilizar tanto assim.

Os países da periferia estão a emitir dívida a 1,5% ou 2% e, ao mesmo tempo, a reembolsar dívida antiga que tinha cupões de 4% ou 5% – portanto, estão a fazer uma poupança importante. É até por isto que alguns acusam o BCE de estar a violar o seu mandato e a financiar défices públicos. Mas o que devem os países fazer com esta “folga”? Aumentar o investimento público, reduzir a dívida…?
A coisa mais sensata a fazer seria ter a noção de que as taxas de juro estão mais baixas neste momento do que estarão nos próximos tempos e, portanto, usar essa poupança para abater a dívida. Porque isto ajudaria a colocar o balanço das contas públicas numa situação menos vulnerável quando as taxas de juro subirem. Outra coisa que se deve tentar fazer é emitir o máximo de dívida que for razoável, com maturidades longas, para aproveitar esta janela de juros baixos, que não estará aberta para sempre. Isso é importante porque, como vimos na crise recente, não é bom ter muita dívida a ter de ser reembolsada em anos muito próximos e em montantes elevados. Todos nos lembramos de ler sobre quando é que era o próximo reembolso e se o país A ou B iria ser capaz de cumprir o pagamento.

Voltando ao programa do BCE. Dizia há pouco que a expectativa da Schroders é que as compras devem mesmo acabar em setembro de 2018 e que os juros podem começar a subir em 2019. Porque é que é esta a vossa estimativa?
Sim, apesar de o BCE manter alguma ambivalência [dizendo que o programa termina em setembro de 2018 mas não tem limite predefinido], a nossa visão é que chegando a setembro o programa vai terminar, não será prolongado. Por boas razões, porque a economia está a crescer a bom ritmo e assim deverá continuar a ser por mais alguns anos.

Para países como Portugal e Espanha, que vêm de anos de austeridade e ajustamento das economias, este crescimento robusto europeu e mundial poderiam ter vindo em melhor altura? O que teria acontecido a estes países se, findos os programas, as “estrelas” não estivessem a “alinhar-se”, como parece estar a acontecer?
Pois, sem isso haveria, certamente, maiores riscos de novos episódios de crise e de dúvidas sobre a capacidade de alguns países de se financiarem. Na prática, um setor que seria muito influenciado por isso seria o setor bancário, que também tem de estar em boas condições — ou seja, também essa “estrela” tem de estar “alinhada”. E, apesar do crescimento económico, ainda há muitos problemas em vários países da Europa, com grandes volumes de créditos em incumprimento. Segundo o BCE, esse indicador a nível europeu caiu de 7,5% para 5%, o que é uma melhoria mas continua a ser uma proporção grande de exposições problemáticas.

“Bancos maltrataram muita gente no pico da crise, que jurou para nunca mais”

Por outro lado, os bancos estão a emprestar pouco às empresas. Isso é evidente em Portugal — os próprios presidentes dos bancos queixam-se de pouco negócio. Em parte, isso deve-se à desalavancagem que as empresas fizeram durante a crise, mas até que ponto é possível ter uma retoma duradoura se não está a haver crédito às empresas?
As maiores empresas estão a aproveitar para se financiar nos mercados, e não na banca. Mas as empresas mais pequenas não têm esse acesso, pelo que por essa via é que se torna mais preocupante estar a haver pouco crédito. Até porque potencialmente cria mais desigualdade entre as grandes empresas e as pequenas, porque só as maiores conseguem aproveitar melhor a vantagem competitiva de acederem a juros baixos.

Mas os bancos dizem que as empresas é que não pedem crédito.
Isso pode significar que, apesar de tudo, as empresas ainda podem estar muito cautelosas, procurando viver com os seus meios e não querendo dar passos em falso. Além disso, temos de perceber se os bancos estão ou não a propor boas condições às empresas. Mas há outra questão: eu conheço muitas pessoas, pequenos empresários, aqui no Reino Unido, que foram muito maltratadas pelos bancos no pico da crise — muitos juraram que nunca mais iriam pedir dinheiro emprestado aos bancos. Não sei se aconteceu o mesmo em Portugal, mas é possível que também aí exista uma cicatriz deixada pela crise financeira.

Mesmo com juros baixos e sinais de crescimento, muitas empresas preferem não procurar grandes financiamentos?
Sim. E estes são fatores que tornam mais difícil a vida de Mario Draghi e do BCE, porque o chamado mecanismo de transmissão de política não funciona de forma tão eficaz. Ou seja, o banco central define juros mais altos ou mais baixos e isso tem um efeito direto sobre a propensão das pessoas para procurar crédito. “Os juros estão baixos, vamos lá, vamos buscar mais crédito”… E vice-versa. Porém, essas cicatrizes da crise fazem com que não seja tão simples assim.

*O Observador viajou a Londres a convite da Schroders.