Portugal precisa de atrair mais investimento externo para ajudar a economia a “dar o salto”. Mas, além de outros fatores amplamente debatidos como a (pouca) competitividade fiscal e as dificuldades na justiça, nos últimos anos os investidores estrangeiros passaram a olhar com cada vez maior preocupação para o ritmo de subida dos preços na habitação, espelho de uma grave falta de casas para habitar. Este é o aviso feito por Ricardo Amaro, economista português que trabalha há vários anos para a consultora Oxford Economics, a partir de Dublin, na Irlanda.

“Eu costumo falar com pessoas que já investem em Portugal e, também, com outras que estão a olhar para várias localizações, a tentar perceber os prós e os contras de cada uma. E é um tema que gera, sempre, muito interesse, porque estão a aferir a situação para tomar decisões de investimento”, afirma o economista, numa entrevista ao Observador feita através de videoconferência.

Ricardo Amaro frisa que “nenhum partido deveria descurar” este tema, porque é “muito importante para as famílias mas, também, temos de olhar para ele como um dos elementos a considerar quando avaliamos a competitividade da economia portuguesa”.

O analista, que tem a responsabilidade de acompanhar a economia portuguesa e irlandesa (além da zona euro, como um todo), é o principal autor de um relatório que a Oxford Economics publicou a 23 de setembro e que difundiu pelos seus clientes. O título? “Inflação elevada por mais tempo vai colocar à prova o ímpeto da economia“. Salienta que as medidas de redução (retroativa) do IRS e os bónus nas pensões podem dar um impulso importante à economia, mas confessa que não é “fã” desta forma de gerir a política pública orçamental.

“Mudanças de imposto no fim do ano, com efeitos retroativos, acho que são sempre um mau precedente“, mesmo quando são em sentido positivo, afirma Ricardo Amaro, que se recorda de quando houve, no início da década passada, mudanças retroativas de impostos no sentido contrário. E quanto ao bónus aos pensionistas, “bem, quando o pagamento de um bónus extraordinário é feito duas vezes, três vezes, gera-se uma expectativa de que vai continuar para sempre”.

Inflação pode ser mais elevada do que prevê o Orçamento do Estado

O INE confirmou que a taxa de inflação em Portugal foi de 3,6% em setembro. E o que diz no relatório da Oxford Economics é que vos preocupa o cenário de inflação elevada, por um período potencialmente longo. Que riscos é que isso pode criar para a economia?
A nossa previsão é que, depois de termos tido uma taxa de inflação média de 3,2% em 2026, ainda estaremos próximos do 3% no próximo ano, ou seja, é uma desaceleração da inflação muito gradual. O preço do petróleo poderá rondar os níveis atuais até ao primeiro trimestre do próximo ano e depois deverá haver uma descida muito lenta. No gás natural também esperamos que a pressão continue nesta fase em que os países europeus estão a tentar aumentar os stocks, em que se vai começar a criar a pressão natural do inverno… Depois, antecipamos que os bens alimentares irão subir com algum desfasamento – ou seja, quando a pressão dos bens energéticos começar a reduzir-se em termos de contributo para a inflação… Entretanto, o Orçamento do Estado, apresentado na semana passada, tem uma previsão de 2,3% para 2027, portanto nós estamos seis décimas acima…

Mas que riscos é que isto pode criar para a nossa economia?
Isto cria um choque direto no rendimento disponível das famílias. Sabemos que o consumo tem sido um dos grandes motores da economia e também sabemos que a inflação alta, durante algum tempo, tem impacto na confiança das famílias. No segundo trimestre, nós já vimos uma redução das poupanças e a nossa previsão para o consumo, neste terceiro trimestre, parte do pressuposto de que as poupanças vão ajudar a mitigar o efeito negativo [da inflação] no consumo. Mas se houver um retrocesso nos níveis de confiança que levasse as famílias a serem mais cautelosas, isso poderia fazer desacelerar o consumo mais do que o esperado.

E que mais?
Se houvesse esse arrefecimento do consumo, isso levaria a uma diminuição dos lucros das empresas e iria afetar, também, o investimento. E há, ainda, os riscos relacionados com a política do BCE e com as taxas de juro. O BCE já subiu as taxas de juro duas vezes, nós esperamos mais duas subidas – uma em dezembro e uma em março – mas os mercados financeiros estão posicionados para mais do que isso.

No relatório destaca-se que o crescimento da economia portuguesa nos últimos anos superou a média europeia depois de décadas de estagnação. No entanto, atribui-se esse crescimento a um forte crescimento da população e não tanto a ganhos sustentados da produtividade. Estamos a confundir crescimento económico com progresso económico?
Em parte. Mas eu queria realçar que, neste momento, ainda existe alguma incerteza sobre o quanto a economia cresceu e a produtividade, porque houve a revisão da população que todos conhecemos. Os dados do emprego e do PIB só vão ser revistos, possivelmente, em março do próximo ano, ou seja, neste momento ainda há alguma incerteza sobre exatamente quanto é que a economia cresceu e quanto esse crescimento é demográfico e quanto é que foi crescimento da produtividade. Mas se olharmos para as perspetivas para a economia portuguesa que tínhamos há 10 anos, o que aconteceu desde aí foi muito melhor do que a maioria dos economistas esperava.

Revisão da população em alta será golpe no PIB per capita. “Foram 30 anos a marcar passo”, diz Castro Almeida 

Esperava-se pior. Ou não tão positivo, é isso?
Eu lembro-me de que, nessa altura, Portugal era comparado a Itália como o “sick man of Europe” e a maior parte dos economistas, tanto portugueses como internacionais, não esperava uma grande melhoria. O que aconteceu, desde aí, foi muito melhor, porque a economia conseguiu mostrar uma trajetória positiva, cresceu acima da média europeia e em duas fases distintas, antes da pandemia e no pós-pandemia. Porém, também é preciso olhar para os dados e perceber que muito do que aconteceu foi fruto de circunstâncias que não são repetíveis. Havia uma grande taxa de desemprego e, ao absorver esses trabalhadores de volta ao mercado de trabalho, isso deu um forte impulso à economia. Também o turismo tinha um ponto de partida baixo e o que cresceu desde aí foi um “catch-up“, de certa forma, uma aproximação de Portugal a países que são comparáveis. Mas o turismo já cresceu muito do que poderia crescer e, a partir daqui, vamos entrar num ciclo em que mantemos taxas de ocupação muito altas mas crescimento adicional já vai ser mais difícil. E depois, no pós-pandemia, houve o efeito da população, que cresceu muito e isso tem um impacto direto no produto. Além disso, a estrutura da economia portuguesa, mais vocacionada para os serviços e menos para a indústria, também ajudou o país nesta fase.

E daqui para a frente?
O que nós esperamos daqui para a frente é que este crescimento acima da média se vá reduzindo e que daqui a uns anos estejamos mais ou menos a crescer ao nível da média europeia. Isto pode parecer mau, mas a nossa perspectiva de há uns era de algo ainda mais cauteloso. Ou seja, tem havido uma melhoria tanto do desempenho em relação ao esperado como, também, das perspetivas de longo prazo, apesar de algumas vulnerabilidades que ainda temos naqueles fatores que realmente explicam o crescimento de longo prazo, como a produtividade, o investimento, etc. Nesta fase, ainda nos mantemos um pouco cautelosos relativamente ao longo prazo, mesmo assim um bocadinho mais otimistas do que éramos há uns anos, mas com uma mente aberta admitindo que possivelmente as coisas podem ser algo melhor do que perspetivamos.

Portugal ultrapassado por países da adesão. “Devemos parar para pensar se o trajeto em que estamos é o melhor”

O Governo atual, tal como o executivo socialista anterior, sempre colocou a tónica no crescimento económico acima da média europeia. Faz sentido valorizar isso mais do que o facto de Portugal ter sido ultrapassado nos últimos anos em PIB per capita por países como a República Checa, a Lituânia e a Eslovénia?
É importante perceber, quando nos comparamos com a média europeia, que países como a Alemanha e a França e a própria Itália estão em dificuldades. Como têm um peso muito grande, isso faz com que a média seja um bocadinho mais baixa. Eu, muitas vezes, comparo com a mediana, que já é uma medida um bocado mais livre desse efeito. Mas, mesmo olhando para a mediana, desde 2022, Portugal tem tido um desempenho melhor. Já quando se olha em termos de PIB per capita, nesta altura, como disse, é preciso um pouco de cuidado por aquele efeito que eu já referi, que os dados do PIB ainda vão ser revistos – se calhar não na mesma proporção que os dados da população foram, mas poderá haver alguma revisão. Mas, sim, é verdade que per capita o nosso desempenho tem sido menos positivo.

Mas é dececionante ver esses países que, no fundo, são países com economias mais comparáveis à nossa, até certo ponto, concorremos em arenas similares…?
Eu não acho que a nossa estrutura económica seja tão parecida assim com esses países. Talvez comparando em termos de estado de nível de desenvolvimento, ambição, sim, mas estamos a falar de economias mais industrializadas e com níveis de qualificação e de escolaridade muito mais elevados do que Portugal. Mas é óbvio que quando olhamos para os rankings e vemos estes países, que partiram tão atrás e entretanto nos ultrapassaram, devemos parar para pensar se o trajeto em que estamos é o melhor que podemos ambicionar.

O que é que podemos fazer para melhorar as perspetivas para Portugal?
Na parte energética, acho que o facto de dependermos muito das renováveis é um fator bastante positivo e diferenciador. Vai dar-nos alguma vantagem no futuro, termos um ganho de competitividade num dos maiores custos de produção. Também conseguimos estancar, um pouco, aquela fuga de cérebros que era tão prejudicial. Aí, o fluxo melhorou muito, mas para nós conseguirmos, em termos de força de trabalho como um todo, estar ao nível desses países, ainda vai demorar algum tempo. Por outro lado, acho que em termos de investimento estrangeiro, devíamos tentar tornar-nos um país muito mais apetecível e acho que já estamos melhor do que o que éramos nessa área e temos vindo, por exemplo, a reduzir o IRC de forma gradual. É um aspeto positivo, mas quando olhamos para o nosso sistema de justiça, a constante mudança das regras do jogo, a imprevisibilidade, acho que uma empresa internacional quando olha para isso é sempre algo que a deixa reticente…

“É um tema. Investidores estrangeiros hesitam em apostar no país porque faltam casas”

Sobre se é um bom país para investir ou não…
… Não podemos descurar a parte habitacional. Pode parecer um problema mais doméstico do que propriamente para investimento estrangeiro, mas já se tornou tão grave ao ponto de as empresas acharem que, para investirem neste país e naquela cidade, vão ter de pagar níveis salariais de certo nível que, depois, somando ainda impostos, etc., deixam de ser competitivos por causa da questão habitacional. Ou seja, eu acho que além dos problemas comuns que são normalmente referidos (a competitividade fiscal a nível de IRC, outros impostos, leis, se o sistema de justiça funciona ou não a tempo e horas) há, também, essa parte do custo de vida e, em particular, os custos de habitação. Acho que nenhum partido deveria descurar isto porque está a ficar um tema tão central e tão importante para as famílias e, também, temos de olhar para ele como um dos elementos a considerar quando avaliamos a competitividade da economia portuguesa.

Tem essa perceção nas conversas que tem com empresários aí ou noutros países?
Sim, eu costumo falar com pessoas que já investem em Portugal e, também, que estão a considerar olhar para várias localizações, a tentar perceber os prós e os contras de cada uma. É um tema que gera muito interesse, sempre, e tenta-se perceber onde é que o equilíbrio vai surgir e quando é que pode haver uma estabilização – e se o mercado está sobrevalorizado e se pode haver uma correção. É um tema.

Já é uma realidade, na sua análise, que investidores estão já hoje a preferir não investir em Portugal porque não há casas suficientes e os preços têm subido muito rapidamente? Ou também por causa disso?
Sim, já sinto que isso é uma realidade e vai ser cada vez mais, até porque tem havido alguma atenção dos meios de comunicação internacionais sobre as pressões dos preços de habitação a nível europeu. E Portugal acaba por se destacar, sempre, como o país onde mais cresceu. Em 2025, em média, os preços de habitação cresceram 18%. Em nenhum ano anterior tínhamos tido uma taxa de crescimento tão forte. Temos países como a Espanha, a Croácia, penso que a Eslováquia, que também estão nos dois dígitos, mas a maior parte dos outros países até está numa situação diferente: houve um abrandamento, a média europeia estava abaixo dos 4%…

E isso, dizia, tem um impacto na imagem de Portugal aí fora, aos olhos dos investidores empresariais internacionais… Sentem que se abrirem uma empresa em Portugal não vai haver lugar para as pessoas trabalharem e viverem?
É um tema, sim, é um fator. Tenho várias perguntas sobre esse tema, sobre a falta de habitação em Portugal, e sinto que as perguntas têm como intenção aferir a situação para tomar essas decisões de investimento.

“Mudanças de imposto no fim do ano, com efeitos retroativos, são sempre um mau precedente”

No relatório da Oxford Economics, fala-se nas medidas anunciadas em setembro, de descida retroativa do IRS e bónus nas pensões, uma vez mais. Dizem que este tipo de medidas, historicamente, tende a dar um bom impulso na economia portuguesa e que sem elas vocês possivelmente estariam, agora, a rever em baixa as previsões macroeconómicas para este ano…
Nós fizemos, relativamente a este último trimestre, uma revisão em alta da inflação e essa revisão normalmente levaria a um crescimento inferior do consumo. No entanto, essas medidas e o próprio timing acabaram por justificar essa não–revisão em baixa no último trimestre. E, possivelmente, até estamos a ser algo cautelosos porque no ano passado e no ano anterior o último trimestre foi, sempre, um trimestre de crescimento bastante acima do normal, por esse efeito de aumento do consumo. Este ano, como o contexto económico é um pouco diferente – inflação alta e uma confiança das famílias um pouco mais retraída –, o nosso ponto de partida é um bocado mais cauteloso, mas admitimos que possa haver, novamente, essa tendência (positiva) do último trimestre.

Mas consideram que a descida retroativa do IRS e o bónus nas pensões são medidas concretas que vão animar a economia quase naquela proporção, euro por euro, ou é um efeito, sobretudo psicológico?
Não é euro por euro, uma parte transforma-se em poupança. Mas tem um efeito, pelo menos tem tido nos anos recentes, de salto no consumo nos trimestres em que estas medidas são adotadas. Eu, pessoalmente, não sou um grande fã da forma como as coisas têm sido feitas…

Porquê?
Mudanças de imposto no fim do ano, com efeitos retroativos, acho que são sempre um mau precedente. Quando me lembro, em 2010, quando houve aquela subida de imposto extraordinária, com efeitos retroativos, houve um grande descontentamento que acho que foi justificado – porque mudar as regras do jogo ex post não me parece aceitável. Acho que é preciso dar previsibilidade, dar a possibilidade às famílias e às empresas de se adaptarem. Claro que, nesta fase, há a reação contrária, porque têm sido mudanças positivas, com efeitos retroativos, mas eu não acho que seja uma boa prática. E, depois, a própria ideia de esperarmos até ao fim do ano para ver se há margem orçamental… Bem, eu acho que as medidas devem ser adotadas quando temos a certeza de que pode haver a manutenção dessa medida de forma permanente, não é gerir taxas de imposto ano a ano. E acho que a própria forma de fazer isso reflete, um pouco, um dos problemas de Portugal.

Como assim?
Eu, quando olho para as medidas de cortes de imposto que têm sido feitas, não tenho grandes preocupações relativamente a saber se vai haver folga fiscal nos próximos anos. Mas preferia que as coisas fossem feitas e comunicadas de forma diferente, também para educar e mudar um pouco o mindset de mudarmos taxas de imposto em novembro porque o saldo de orçamento é positivo e permite ter esse espaço. Nós temos de pensar do ponto de vista do longo prazo, de forma mais estrutural, e se queremos um nível de impostos mais baixos então temos de assumir isso dessa forma.

Isso aplica-se ao IRS, mas há, também, ao bónus para pensionistas…
Certo, é um bónus, mas quando é feito duas, três vezes, a expectativa é que depois vai continuar no seguinte… Ou seja, até quando é que vamos chamar a isto um bónus extraordinário? Ou vamos aceitar que politicamente já se tornou insustentável não continuar com ele? Se um dia chegarmos a esse momento, de não poder pagar esse bónus, o Governo que lá estiver vai ter de pensar muito bem como é que vai resolver a situação, embora eu perceba que, legalmente, não há nada que impeça que ele seja retirado, ou que não seja pago.

“Preocupam-me os níveis de investimento público que tivemos”

Portugal está a usar a folga orçamental para transformar a economia ou apenas para distribuir rendimentos no curto prazo, que é aquilo de que estávamos a falar agora?
A prioridade continua a ser a de ter saldos positivos. E mesmo em 2026, em que nós já esperávamos que houvesse um regresso ao défice, parece que não vai acontecer. No próximo ano, o Governo continua a querer manter-se na linha do saldo positivo, ainda que marginal. Dito isto, em termos de medidas concretas, foi usado em grande parte para o IRS Jovem, para descer o IRS para a população de forma geral, o IRC também tem vindo a descer. Essas medidas são positivas para a economia, o ponto de partida era de impostos algo elevados. Principalmente o IRS jovem, acho que é uma medida importante naquele fator de que já falei, da retenção de jovens. Também acho bem estar a olhar-se para o IRS na perspetiva da classe média e classe média alta. Em Portugal, é-se penalizado muito rapidamente e tinha havido, até aqui, sempre um grande foco nos níveis mais baixos, mas acho que faz sentido pensarmos o IRS como um todo. O problema das reformas, em Portugal, é que muitas vezes tenta-se ser demasiado ambicioso e, depois, na prática, as coisas acabam por não ser feitas ou tornam-se politicamente difíceis.

O tema do investimento público também tem estado na ordem do dia…
Sim, preocupam-me os níveis de investimento público que tivemos. Não nos anos mais recentes, porque o PRR veio dar uma alavanca muito grande, mas tivemos uma década com um investimento público bastante baixo, isso já começa a ter efeitos visíveis bastante claros no sistema de saúde, educação, infraestruturas. Acho que é uma área à qual temos de dar prioridade – e claro que, agora, tem de ser mais financiado por nós.

Como é que a conta vai fechar, sobretudo sem o PRR? Essa necessidade de fazer mais investimento público mas equilibrar as contas… Como é que a conta fecha?
Não é fácil. O nosso ponto de partida é bom e é muito melhor do que a maior parte dos países da zona euro. Este ano, Portugal já vai ficar com o rácio de dívida pública abaixo da média da zona euro pela primeira vez em mais de 20 anos. Ou seja, estamos numa posição favorável. Mas é preciso ter em conta que se tentarmos a todo o custo manter o saldo positivo, se calhar vai ser uma equação difícil de fechar… E há, também, o compromisso ao nível de defesa, que, a médio e longo prazos, vai ser significativo. Estamos a falar de uma quase duplicação do que gastamos em defesa, em termos de PIB. Acho que não seria um sinal muito bom não respeitar o compromisso que fizemos internacionalmente. Vai acabar por sair do Orçamento do Estado e claro que isso, depois, vai ter um efeito visível. Como também vai ter a situação demográfica, que sabemos que a médio e a longo prazo vai traduzir-se em mais gastos com pensões, com saúde, etc.

Mas quando fala em “tentarmos a todo o custo manter o saldo positivo”… Não devia fazer-se isso? É isso que quer dizer?
A minha expectativa é que nós não estaremos numa situação permanente de saldos positivos das finanças públicas, no futuro, mas nenhum país do mundo consegue isso. E nem sequer é benéfico. Para haver uma redução do rácio da dívida pública nós não precisamos de saldos positivos. Nós conseguimos ter um défice ligeiro e, mesmo assim, reduzir o rácio da dívida pública. Desde que o crescimento da economia, em termos nominais, seja acima dos gastos com os juros, consegue-se ter um défice ligeiro e, mesmo assim, ter um rácio da dívida a descer. Estamos a entrar numa fase em que, se calhar, já não precisamos de uma queda tão acentuada do rácio da dívida e mesmo o discurso em termos políticos já não precisa de ser sempre o destacar e a priorizar tanto ter um saldo positivo no orçamento…

Folga para o futuro? “Surpreendeu-me aumento dos custos com juros no OE”

O antigo ministro das Finanças, Mário Centeno, tem dito que Portugal se prepara para quebrar as regras europeias da despesa líquida. O governador do Banco de Portugal, que é seu sucessor na instituição, não pareceu muito preocupado. Está preocupado com este tema? Quem é que tem razão neste debate?
Estava mais preocupado antes do Orçamento do Estado. O Orçamento pinta um cenário um pouco mais otimista, porque há um crescimento da despesa um pouquinho abaixo do que eu esperava. Há, também, uns ajustamentos que são permitidos em termos de gastos com defesa e outro tipo de gastos extraordinários, que faz com que Portugal, se calhar, ficará no limite do que é permitido mas sem violar as regras no próximo ano. Além disso, há também uma expectativa de manutenção de um saldo positivo ou, no pior dos casos, um défice que seria bastante ligeiro, o que iria permitir à Comissão Europeia não aplicar Portugal um procedimento por défice excessivo. As regras permitem que os países que violem a regra do crescimento da despesa líquida mas, desde que tenham um défice abaixo dos 0,5%, tenham um tratamento especial. Parece-me que Portugal vai ficar neste campo em que ou não tem uma violação ou que essa violação não tem impacto. Mas também diria, daí para a frente, a despesa vai ter de crescer a um ritmo mais baixo do que tem crescido até aqui.

Outra rubrica que teve um crescimento, neste caso muito grande, foi a fatura com juros da dívida. Queria perguntar qual é a sua opinião sobre a instabilidade que se vive em França, na Europa e no mundo, nos mercados de dívida…
A nível internacional, houve uma subida nos juros muito acentuada no último mês, mês e meio, e França é claramente um fator de preocupação, com taxas de juros na referência a 10 anos, perto dos 5%. É um nível que já impõe algum respeito. E vemos que até as políticas que seriam necessárias para manter o défice na casa dos 5%, sem subir ainda mais, são politicamente difíceis. E, em termos políticos, o momento também não é favorável tendo em conta que a tendência é, claramente, de Le Pen estar a ganhar alguma vantagem para as próximas eleições, o que deixa os investidores um pouco mais cautelosos relativamente às perspetivas para a consolidação orçamental. Na semana passada, Le Pen apresentou o seu plano para as finanças públicas francesas, foi bastante otimista, comprometendo-se a que se formasse Governo em 2027 traria o défice para 3,7%. O efeito que isso teve nas taxas de juros francesas foi nenhum, porque ninguém acreditou que isso fosse possível. Mas, no nosso cenário-base, não esperamos que haja um “default” (incumprimento da dívida) francês, prevemos que haja algum compromisso do próximo governo que seja suficiente para trazer as taxas de juro para níveis que passam a ser geríveis. Se assim não for, facilmente se pode chegar a níveis de taxa de juro que se considerem proibitivos, o que criaria muita instabilidade e pressionaria o BCE para reagir. É claramente uma situação que tem potencial para se tornar difícil de gerir.

Mas, no que diz respeito ao impacto em Portugal, ficou surpreendido com a projeção de aumento da fatura com os juros da dívida de um ano para o outro, no Orçamento do Estado, em que se sobe mais de 20%?
Para ser completamente honesto, também me surpreendeu muito essa subida. É bastante acima do que o nosso modelo sugeria. E, também, com os dados que conhecemos relativamente às necessidades de financiamento para o próximo ano. Parece-me um pouco difícil de perceber mas não quero estar a fazer leituras políticas, porque o Governo pode ter alguma informação que nós não temos. Mas diria que, também, se se vier a comprovar que foi uma previsão demasiado negativa, é uma margem que depois aparece para ser usada na outra área. Aqui estaremos para ver, no próximo ano, o que aconteceu.

Fatura com juros da dívida vai subir mais de 23%, em 2027, para metade do que se gasta com Saúde

[Annie conhece o ministro do Interior de Cuba há muito tempo, mas a paixão que os une é relativamente recente. É justamente nessa altura que Zé Manel, como ela lhe chama, vai ser implicado num dos maiores escândalos da liderança de Fidel Castro. O “Caso Ochoa” envolve droga, fuzilamento, prisão e o narcotraficante mais conhecido do mundo: Pablo Escobar. Já pode ouvir o quinto episódio de “Os Escândalos de uma Revolucionária”, o novo Podcast Plus do Observador. Está disponível no site do Observador, na Apple Podcasts, no Spotify e no Youtube.]