Esta semana os Estados Membros da União Europeia reuniram-se para decidir sobre que medidas de apoio podem implementar em conjunto, além dos esforços a nível nacional, para apoiar as consequências desastrosas da extraordinária crise que vivemos. E os resultados ficaram abaixo das expetativas.

Os anúncios feitos acrescentaram muito pouco para além do que já era conhecido: foi aprovada a proposta da Comissão Europeia de criação de um empréstimo de emergência para apoiar as medidas nacionais de emprego, no valor de 100 mil milhões de euros, à qual se veio juntar um reforço do Banco Europeu de Investimento de 200 mil milhões de euros para apoiar as PMEs. O Conselho concordou em acionar a linha de crédito de precaução do Mecanismo Europeu de Estabilidade, até agora nunca usada, num montante de 240 mil milhões de euros, mas apenas para despesas de saúde relacionadas com o coronavírus, incluindo a cura e a prevenção da doença. O Eurogrupo comprometeu-se em começar uma discussão sobre novos instrumentos a adotar na fase de recuperação económica mas, à vista da dificuldade que foi atingir este acordo, é difícil ser muito otimista relativamente a um acordo sobre instrumentos mais inovadores outro no futuro.

Perante a dimensão da crise, estes resultados sabem a pouco. Não só porque são relativamente curtos face ao esforço nacional, que já atingiu em média 3% do PIB e poderá chegar aos 20% este ano enquanto as medidas anunciadas pelo Conselho não chegam a atingir 5% do PIB. Não só porque a linha de crédito servirá apenas para os gastos de saúde que, sendo avultados, deverão ser inferiores aos custos económicos desta crise em termos de emprego e de rendimento. Mas também porque esta decisão deixa quase exclusivamente ao BCE o papel de rede de apoio dos Estados-membros, para evitar que o acréscimo de despesa tenha um impacto significativo nos custos de financiamento.

Contrariamente à última crise, em que as respostas demoraram a chegar, sobretudo na Europa, perante a impossibilidade ou ineficácia de baixar as taxas de juro para valores muito mais negativos, os Bancos Centrais das maiores economias mundiais atuaram quase imediatamente em duas frentes: linhas swap, isto é, troca de moeda para satisfazer a procura de moeda estrangeira, e compras de ativos, para reduzir os custos de financiamento das empresas e dos Estados. O Banco de Inglaterra acrescentou a estes instrumentos o financiamento direto do Estado através de empréstimos de curto prazo ao Tesouro, que já tinha utilizado na crise de 2008. A Reserva Federal Americana abriu, desta vez, o leque de compras a ativos que têm uma notação financeira abaixo da categoria de investimento, para contrapor a vaga de cortes nos ratings das agências de notação financeira, na sequência do confinamento.

Face aos seus pares, o BCE não ficou atrás. O novo Programa de Compras de Emergência da Pandemia, no valor de 750 mil milhões de euros, dispensou os limites auto-impostos em programas semelhantes no passado, no que diz respeito aos montantes que o BCE pode comprar de cada Estado. Isto significa, por exemplo, que não tem praticamente limitações na compra de dívida grega. O pacote inclui também compras de papel comercial, alargando assim o apoio às empresas de menor dimensão. O BCE prevê que a sua intervenção, até ao final, seja na ordem de 1 bilião de euros, ou seja um milhão de milhões de euros, o que corresponde a perto de 8,5% do PIB da Zona Euro.

Com esta atuação, o tamanho do balanço dos Bancos Centrais, que é uma medida do valor da ajuda direta do Banco Central à economia, deverá subir para novos picos. Nos Estados Unidos a Reserva Federal tinha antes da crise um valor de ativos de 4,1 biliões de dólares. O banco comercial Bank of America estima que com as novas medidas o balanço poderá mais do que duplicar para 9 biliões de dólares até ao final do ano, ou seja cerca de 40% do PIB.  O Banco do Japão tem atualmente um montante de ativos equivalente a 100% do PIB. No caso do BCE, as anteriores crises multiplicaram o seu balanço praticamente por 5 para chegar em meados de março a 4,7 biliões de euros. O programa especial de pandemia e as alterações aos atuais programas de compras de ativos deverão acrescentar um bilião ao total de ativos detido pelo BCE até ao final do ano, totalizando assim mais de 5,7 biliões, o que corresponde a cerca de metade do PIB anual da Zona Euro.

A crise extraordinária apela a medidas extraordinárias. Mas esta estratégia em que o Banco Central financia quase diretamente os Estados e intervém massivamente nos mercados, não está isenta de riscos. A exigência de tornar a política monetária independente do poder político surgiu no último quarto de século na maioria das economias avançadas, para evitar que Governos despesistas comprometessem a estabilidade financeira e monetária ao recorrerem ao Banco Central para financiar a sua despesa, provocando aumentos excessivos da inflação. Ora se o risco de inflação não é elevado, já que a procura está muito retraída, a grande dependência da política do BCE (e dos Bancos Centrais em geral) para absorver os riscos do sobre-endividamento público e privado, afasta por muito tempo qualquer expetativa de normalização da política monetária.

Isto quer dizer que, quando as economias recuperarem da crise, a não ser que se trate de uma recuperação extraordinariamente rápida, as taxas de juro permanecerão em mínimos históricos durante muito tempo e a intervenção do BCE nos mercados financeiros será muito elevada, acentuando o perigo de distorções nos mercados financeiros: as taxas muito baixas de forma prolongada deixam de ser indicador de riscos futuros e os aforradores continuam a ser penalizados face aos endividados, acentuando o fosso entre países do Norte e do Sul.

Confiar no BCE para apagar fogos, inundando o mercado de liquidez e comprando ativos para lá de todos os limites, pode parecer um almoço grátis. Mas é bom que se saiba que não é.